安信国际证券--房地产行业研究报告：一石激起千层浪 焦点落在现金流

一石激起千层浪。受网络流传恒大集团的「恳请文事件」所影响，恒大股价大幅下跌。其后恒大已发出公告指「恳请文」为捏造文件，并已向公安机关报案。然而公司股价于上周五仍然下跌，整个板块亦受到牵连，其他内房公司股价亦跟随下跌，尤其是杠杆比率较高的房企。我们认为文件虽假，但内容指恒大借款量高却是事实，借壳深深房把地产业务重组在A 股上市在一定程度上的急切性，重新提醒市场对恒大现金流的关注，加上恒大楼盘的割价速销活动，进一步引发投资者对恒大以至整合内房的流动性的忧虑。

房企现金流成关键。受「恳请文事件」所影响，内房现金流的问题被受关注。加上近日被重提的「345新规」，房企融资之难度增加。在调控和去杠杆的大方向下，现金回笼成了各大房企重中之重的工作。恒大割价速销虽有夸大宣传之嫌，但从恒大官方公布的销售数据来看，均价的确有所下降。恒大首八月累计销售额同比上升22%至约4500亿元（人民币?下同，特别指明除外）；均价为每平米9130元，同比下降15%。长三角、大湾区等经济人口基础较佳的热点城市压力会相对轻一些。

经济发经较弱，中西部、北部市级较低的三四线城市的地产去化压力较大。

信用利差维持较大。地产对融资的需求甚高，亦是银行贷款流向的主要板块之一。

截至6月，中国主要银行贷款余额约为165万亿元，其中房地产有关的贷款余额约47万亿元。当中约32万亿元为按揭贷款，12万亿元为房企融资。地产减债在国家控杠杆的过程中预期将会持续。外债方面，根据彭博统计，截至9月，中国房企总外债余额约2300亿美元，其中恒大外债规模约180亿美元，占整体市场约8%。受「恳请文」事件所影响，以恒大为首的高息债债价有所下跌。我们认为在风控为上的投资环境将会持续，加上再融资的峰期将至，信用利差将维持较大水平。

建议关注土储及资产负债结构良好的房企。政府「房住不炒」仍然是大方向，在行业控总债、去杠杆的环境下，我们认为房企明年销售增长及投资速度将受影响。低线城市将持续受压，融资环境预期仍然从紧，未来仍然考验房企把握投融资窗口期的能力。我们继续看好杠杆水平相对较低、土储集中在高线城市、产品品牌较佳、拥有特别拿地优势的房企，如中海、华润、龙湖、世茂、金茂、建发、龙光等。

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